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            国内工控连接器领域的头部供应商,维峰电子:持续受益于国产替代

            (报告出品方/分析师:山西证券 叶中正 李淑芳)

            1. 国产替代提升公司业绩,未来将持续受益于国产替代

            1.1 二十余载深耕连接器领域,工控连接器的优质供应商

            公司成立于2002年,深耕电子连接器领域,在工业控制连接器领域处于国内领先水平,是工业控制连接器国产化代表性企业,分别于2010年、2015年切入汽车及新能源连接器领域,目前已形成以工业控制连接器为主体、汽车及新能源连接器为两翼的发展格局。

            公司主要产品已达到国际一流厂商同等技术水平,产品被销往国内以及欧、美、日、韩等世界各地,主要客户包括汇川技术、比亚迪、阳光电源、台达电子、安波福、泰科电子等众多国内外知名企业。

            二十余载深耕连接器领域,公司产品由最初的排针、排母、牛角、简牛等基础产品逐步拓展至可以使用于伺服电机、机械手臂、新能源汽车“三电”系统、光伏逆变器等产品的连接器产品,先后通过美国UL、加拿大CUL安规认证,以及美国UL目击实验室认证,并获得汽车行业IATF16949质量管理体系认证。

            目前公司产品按照应用领域被分为工业控制连接器、汽车连接器、新能源连接器,2021年收入占比分别为73.3%、14.4%、10.6%。

            工业控制连接器主要包括工业控制板对板连接器、工业控制线对板连接器,广泛应用于伺服电机、可编程控制器、机械手臂、工业电脑、变频控制器、数据存储设备、仪器仪表等产品,2021年实现收入2.99亿元;汽车连接器多用于信号传输与供电,具有端子加固、互配防呆及二次锁扣等设计,广泛应用于新能源汽车的电池、电机和电控系统,以及车载媒体设备、毫米波雷达、高清影像系统等,2021年实现收入0.59亿元;新能源连接器多用于信号控制传输,具有双触点、多触点端子结构设计,主要应用于太阳能及风能逆变器,2021年实现收入0.43亿元。

            1.2 紧抓国产化替代机遇,营收快速增长

            2019-2022Q3,公司分别实现营业收入2.32/2.73/4.09/3.57亿元,2019-2021年分别同比增长1.1%、17.9%、49.4%,复合增速32.7%;2019-2022Q3,归母净利润分别实现0.43/0.61/1.00/0.82亿元,2019-2021年分别同比增长63.5%、40.6%、64.1%,复合增速51.9%。

            公司营业收入的高增长一方面来源于市场需求的增加带来的销量的持续增长:2020年上半年以来产品研发能力持续增强、国产化加速、疫情导致出口需求增加等因素使得公司三大类产品销量均实现了快速增长;

            另一方面来源于销售单价整体稳步提升:公司持续投入研发、产品品类持续丰富,近三年销售产品品号超过15000个,产品持续升级迭代带来销售价格的提升。

            2019-2022Q3,综合毛利率分别为45.5%、47.7%、45.7%、42.8%,净利率分别为18.7%、22.3%、24.5%、23.0%。

            公司毛利率较高且比较稳定,综合毛利率在45%-50%之间,分产品来看,2019-2021年,工业控制连接器毛利率分别为44.1%、47.3%、44.6%,汽车连接器毛利率分别为54.5%、52.7%、51.1%,新能源连接器毛利率分别为40.5%、44.5%、43.7%。

            公司毛利率水平较高主要原因在于:

            1)坚持高品质、差异化的市场定位,主要面向国际一流厂商主导的、国产化程度较低的工业控制连接器领域,客户价格敏感性较低,而且公司以新能源汽车“三电”系统和光伏逆变系统等高端产品切入汽车连接器、新能源连接器领域,毛利率相对较高;

            2)公司以产品能力为核心,将客户需求定制化、产品生产平台化相结合,实现“多品种、小批量、低成本”的供货能力,报价优先确保毛利水平;

            3)采取柔性生产理念,不断提升生产制程的数字化、自动化、信息化水平,形成效率优势和成本优势,提升毛利水平。

            2019-2022Q3,公司期间费用分别为0.57/0.62/0.77/0.62亿元,期间费用率分别为24.4%、22.8%、18.8%、17.5%。

            销售费用主要包括职工薪酬、广告宣传费等,2019-2022Q3销售费用分别为0.11/0.11/0.16/0.10亿元,销售费用率分别为4.5%、4.1%、3.8%、2.7%;管理费用主要包括职工薪酬、折旧及摊销费等,2019-2022Q3管理费用分别为0.16/0.17/0.16/0.14亿元,管理费用率分别为6.8%、6.4%、3.9%、3.8%,2020年股份支付使得管理费用增长较多,剔除股份支付影响后,2019-2021年管理费用分别为1573.3/1468.5/1578.9万元,管理费用保持稳定。

            与可比公司相比,公司管理费用率比较低,体现了公司较高的管理水平;财务费用主要包括利息支出、汇兑损益等,2019-2022Q3财务费用分别为0.01/0.04/0.03/-0.04亿元,财务费用率分别为0.3%、1.4%、0.6%、-1.0%。2020年人民币升值产生的汇兑损失较高使得财务费用率较高。

            研发费用主要包括职工薪酬和产品研发材料耗用费等,2019-2022Q3研发费用分别为0.30/0.30/0.43/0.43亿元,研发费用率分别为12.7%、10.8%、10.5%、12.0%。

            公司的产品具有“小批量、多品类、定制化”特点,为了满足定制化需求,公司建立了丰富的产品库,涉及15大产品系列,而且在模具开发时公司将模具开发费用一次性计入研发费用,随着下游应用领域不断的拓展及延伸,连接器品类持续增长,定制化程度也越来越高,公司持续稳定地保持较高研发投入用以满足定制化需求以及行业的产品发展趋势。

            1.3 “研发技术+精密制造+快速响应”构筑公司领先竞争优势

            公司管理层及核心技术人员在连接器领域具备良好专业素养及技术实力积淀,对连接器生产工艺和技术都有深刻了解,自主研发形成多项核心技术,尤其在连接器可靠性设计方面已形成核心竞争力,掌握高抗震性、高密封强度连接技术,高可靠性面板安装连接器技术以及高可靠性、高锁合强度线对板连接技术。

            募投项目“华南总部研发中心建设项目”将引进一批先进的研发实验及检测设备,建设连接器失效分析及可靠性、连接器电气特性检测、高速信号测试等实验室,并围绕高频高速连接器、浮动式连接器、传感器连接器等研发方向开展研发活动,促进公司整体研发实力提升,持续提高公司核心竞争力。

            在连接器向高压高速高频发展的趋势下,连接器尺寸越来越小,对精密制造能力的要求更高,精密制造能力已成为连接器厂商的竞争核心。

            公司拥有达到国际一流厂商标准的精密制造水平和产品品质,多年来持续为泰科电子、Würth集团等提供高端连接器产品。

            公司拥有较多技术水平较高的精密制造设备,包括从德国、瑞士、日本进口的精密模具加工设备、精密高速冲床以及全电动注塑机。

            高精密冲床加工精密度达到1μm,冲压行程次数可达到2000次/分钟,可以有效提高产品加工的精度及效率。

            另外公司实验室获得UL目击实验室认证,配备有各类先进的产品检测设备,包括膜厚测试仪、硬度测试仪、高温老化测试仪、盐雾测试仪等,能够充分保证产品的性能及品质符合相关标准。

            产品的丰富性、半成品模块化、产品生产平台化使得公司可以快速响应客户定制化需求。

            公司较早进入工业控制等细分领域,经过20余年的研发积累,已建立丰富的标准产品案例库,近三年批量销售的产品品号超15000个;而且公司还逐步构建起平台化的产品体系,即在生产过程中对部分通用属性较强的塑胶半成品和五金半成品进行预生产并保有一定安全库存,当客户有需求时可从标准产品案例库搜寻类似解决方案,并在已有半成品基础上快速进行二次开发定制,从而实现了柔性生产和及时交付,在减少产成品库存压力的基础上快速响应客户的交货期限要求。

            1.4 国产化替代将持续扩大国内连接器厂商的市场空间

            连接器广泛应用于通信、汽车、消费电子、工业控制、轨道交通等领域,2021年占比分别为23.47%、21.86%、13.13%、12.67%、6.96%,受益于通信、汽车、消费电子、工业控制、轨道交通等相关行业的持续推动,全球连接器市场规模总体呈现扩大趋势。

            据Bishop&Associates,2015年到2021年,全球连接器规模从520.50亿美元增长至779.91亿美元,年均复合增长6.97%。

            预计随着物联网、工业4.0、新能源汽车、5G通信、清洁能源等新模式新业态的快速发展和普及,连接器市场规模有望进一步提升。

            中国是推动全球连接器市场增长的主要动力,是全球最大的连接器市场,尤其新冠疫情以来,中国承接了全球其他地区转移至中国的制造业订单,更是促进了国内连接器需求的增长,2021年市场份额占比32.03%。

            2015年到2021年,中国连接器市场规模从147.19亿美元增长至249.78亿美元,年均复合增长9.21%。预计随着中国经济转型升级及结构调整,中国制造业加速成长,中国连接器市场在规模和深度上将迎来更好发展机遇。

            国际贸易摩擦及新冠疫情蔓延一定程度上增加了跨境采购的不确定性以及国际厂商的交付能力,越来越多的下游本土企业倾向于采购已达同等技术水平的性价比更优的国产连接器,从而加速推进连接器的国产化替代和本土化生产,国产化替代已成为国内产业发展的重要课题,未来将持续扩大国内连接器厂商的市场空间。

            而另一方面,国内连接器企业整体以中低端产品居多,高端连接器基本上由泰科电子、莫仕、安费诺等国际一流厂商主导,未来高端连接器国产化替代空间十分可观。公司积极利用成本和效率优势,大力配合客户推进国产化替代、本土化生产,积极布局高端连接器领域,未来将持续受益于国产化替代。

            2. 工控连接器领域的优质供应商,国产化替代提供机遇

            工业自动化提升国际及国内工控连接器市场规模,本土品牌崛起进一步扩大国内工控连接器市场。德国、美国、日本、中国等相继提出加快推动工业自动化、智能化发展进程,推动全球工业自动化市场规模扩大。

            据Zion Market Research预计2024年全球自动化市场规模将达3219.3亿美元。

            据工控网,2015年到2021年,中国工业自动化市场规模从1390亿元增加至2530亿元,年均复合增速10.5%。预计随着中国制造2025、智能制造发展规划等政策的落地实施,中国工业自动化市场规模仍将进一步扩大。

            工业自动化市场规模的持续扩张带来工业控制连接器的持续发展。据Bishop&Associate,2020年工业控制连接器全球市场规模约77.22亿美元,2021年增长29.3%至99.81亿美元。

            据工控网,2010-2020年工业自动化行业本土品牌市场份额从27.10%增长至40.80%,本土品牌在部分领域已具备较强竞争水平。

            随着汇川技术等工控本土企业的逐渐崛起以及国产替代的加速,国内工业控制连接器市场将进一步扩大。

            20余载耕耘,公司工业控制连接器可以快速响应客户需求。

            工业控制与自动化设备长期在振动和噪音环境下不间断运转,零部件维修或更换成本高,对工业控制连接器的可靠性、稳定性、耐用性有较高要求;而且工业控制设备种类众多且大部分规格难以形成统一的行业标准,因而工业控制连接器具有较强的定制化属性,更具“小批量、多品类、定制化”的特点。

            工控连接器厂商需要在保证产品高品质的前提下快速设计开发定制化的解决方案来满足客户不同应用场景的需求。

            公司比较早就进入了工业控制领域,经过20多年研发积累,形成了丰富的标准产品案例库,能够快速识别客户不同应用场景下的连接器需求,比如抗震动、耐腐蚀、耐高温、防水性等,并将其转化为特定产品结构设计叠加产品材质选择和生产工艺安排,形成整套定制化解决方案。

            公司连接器在工业控制领域具备较强的竞争力,部分型号产品已达到或接近国际一流厂商同等技术水平。

            比如工业控制领域D-SUB 6241系列产品在电流、耐压参数方面略低,但耐低温能力更强;PC104系列产品在电流、耐压参数方面优于国际对标品牌。

            凭借优良的产品品质公司与优质客户保持了良好合作:先后于2013年/2014年通过泰科电子、Würth集团的审厂程序后,延续双方合作关系至今,产品品质得到大厂认可;是汇川技术工业控制领域连接器第一大供应商,合作超过10年;近期成功开拓了美的集团、德昌电机等潜力客户。

            国内工业控制连接器领域以泰科电子等国际一流连接器厂商为主导,国内还没有以工业控制连接器为主营业务的上市公司,作为国内工业控制连接器的领先优质供应商,国产化替代背景下,公司市占率会持续提升。

            3. 把握汽车智能化趋势,积极布局高速高频连接器领域

            全球新能源汽车行业高速发展推动汽车连接器市场规模持续扩大。

            据Marklines,2021年全球新能源汽车的销量达650万辆,同比增长108%,据中汽协,2021年我国新能源汽车产量及销量分别达354.5万辆和352.1万辆,同比增长159.52%和157.57%。

            汽车连接器可广泛应用于传统汽车动力系统及新能源汽车“三电系统”、车身系统、信息控制系统、安全系统、车载设备等方面,涉及油路、汽门、排放装置、配电系统、仪表盘、防抱死制动系统、GPS导航仪、显示屏等设备。

            据不完全统计,新能源汽车约需800-1000PCS连接器(而传统汽车仅需500PCS左右),全球汽车电动化与智能化的发展带来汽车连接器的持续增长,据Bishop&Associate,2020年汽车连接器全球市场规模约141.46亿美元,2021年增长20.5%至170.47亿美元。

            随着5G通信、云计算等技术在新能源汽车产业的渗透不断加强,汽车智能化与网联化趋势不断发展融合,未来汽车连接器市场会持续增长。

            主流车载连接器的种类包括中低压连接器、高压连接器(含换电连接器)、高速连接器等(包括射频连接器、以太网连接器等)。

            传统汽车的连接器市场,几乎没有国内连接器供应商,新能源汽车的兴起给国内厂商带来了机会,国内瑞可达、鼎通科技、永贵电器、电连技术、立讯精密等都在汽车连接器方面有所布局,高压连接器已接近国际龙头的技术水平,瑞可达在高压连接器领域占有绝对优势。

            中低压连接器市场绝大部分份额被国外龙头所垄断,如泰科电子、矢崎、安波福等,国内厂商参与较少。

            公司汽车连接器产品目前以中低压为主,主要对标泰科电子、德国尼恩等国际厂商同类产品,部分型号产品在性能方面已达到或接近国际一流厂商同等技术水平,譬如SDC、74040等型号产品在电流、耐压参数方面与国际对标品牌处于同等水平,74040系列产品防水等级更高,插拔寿命也更优。

            目前客户包括比亚迪、泰科电子、香港克琛达、长安汽车等,而且通过动力系统厂商伊控动力间接进入上汽集团供应链(产品广泛应用于其荣威系列、上汽大通、R汽车等车型)、通过零部件厂商欣锐科技间接进入小鹏汽车、威马汽车等整车品牌客户供应链。

            布局高速高频连接器,持续向新能源汽车领域发力。

            随着汽车电子系统渗透率不断提高,汽车智能化进程加速,ADAS渗透率快速提升。

            智能驾驶系统需要将毫米波雷达、摄像头、激光雷达、网关、VCU、天线、GPS、5G通信等进行互连,车载传感器用量增加,数据传输要求(高速高频大数据量)相应提高,高速高频连接器(车载射频连接器等)使用需求也随之增加。

            车载射频连接器包括FAKRA和HSD连接器等,这个领域以罗森博格等国际厂商为主,国内公司电连技术有所布局。

            公司持续跟踪高速高频市场趋势,积极把握机会,设立控股子公司东莞维康专注于高速高频连接器的研发,募投项目“华南总部研发中心建设项目”也将高速高频连接器作为未来的重要研发方向之一,未来公司在汽车连接器领域的竞争力将持续增强,国产替代大背景下,汽车连接器收入将持续增长。

            4. 较早布局新能源连接器领域,已实现向阳光电源等供货

            双碳等政策下,下游光伏装机规模不断扩大,据中国光伏行业协会,2015年至2020年,全球光伏新增装机规模从53GW增长至130GW,年均复合增长率达19.66%。

            2015年至2021年,中国光伏新增装机规模年均复合增长率为23.24%,到2021年新增装机规模达53GW,累计装机规模达306GW,新增及累计装机规模连续多年位列全球第一。

            新能源连接器是光伏、风能等新能源发电装置内部设备相互连接的关键零件,包括光伏面板、电池组件、汇流箱和逆变器等均需用到连接器,据不完全统计,新能源逆变器约需使用连接器80-100PCS,汇流箱约需使用连接器20-50PCS。

            未来在国家政策的持续推动下,新能源市场规模将持续增长,新能源连接器市场也将持续增长。

            逆变器在新能源系统中主要起到电流转换功能,持续电流承载易导致元器件加速老化,连接器的高电气及机械性能尤为重要。同时户外条件下动物撞击、天气影响等不确定因素也对新能源系统抗干扰能力形成挑战。故新能源连接器在有效处理电信号的同时,往往还需兼顾抗腐蚀、防漏电和户外复杂多变的气候环境等。

            公司2015年起即进入太阳能逆变器领域,持续研发投入,新能源连接器产品品类丰富,产品主要应用在太阳能及风能逆变系统,对应客户包括阳光电源、固德威、Solaredge、艾罗能源、锦浪科技等逆变器及其他配件厂商,2021年公司新能源连接器收入仅为0.43亿,未来产品及客户优势将持续提升公司收入规模。

            5. 盈利预测及估值

            5.1 盈利预测

            公司在研发及技术、精密制造、产品平台化及快速响应等方面已形成自己的核心竞争力。

            相较国内厂商,在专注的细分领域,公司在产品品质、产品丰富性、产品定制化等方面存在优势;而与国际一流厂商竞争时,公司采取差异化竞争策略,利用自身成本优势及快速响应优势,积极通过国产化替代抢占市场份额。

            作为国内工业连接器领域的优质供应商,公司工业连接器处于国内领先水平,也在积极向汽车及新能源连接器领域发力,布局高速高频连接器,国产化替代背景下,公司业绩将持续增长。

            工业控制连接器2019-2021年营收分别为1.78/2.08/2.99亿元,同比增长0.49%、17.08%、44.05%,考虑到公司是国内工业连接器领域的稀缺供应商,20余载深耕,形成了特有的生产管理模式满足“小批量、多品类、定制化”工控连接器需求,国产替代背景下,工控连接器业务将持续增长,预计2022-2024年,产品增速分别为35%、34%、34%,分别实现营业收入4.04/5.42/7.26亿元;汽车连接器2019-2021年营收分别为0.32/0.39/0.59亿元,同比增长8.81%、20.70%、49.88%,公司2010年即开始进入汽车连接器领域,考虑到公司已经进入到比亚迪、上汽集团等供应链体系,而且积极把握汽车连接器领域高速高频趋势,设立控股子公司东莞维康专注于高速高频连接器的研发,未来公司在汽车连接器领域的竞争力将持续增强。

            预计2022-2024年,产品增速分别为70%、73%、50%,分别实现营业收入1.0/1.73/2.59亿元;新能源连接器2019-2021年营收分别为0.15/0.22/0.43亿元,同比增长-8.46%、45.76%、96.74%,公司2015年起即进入太阳能逆变器领域,对应客户包括阳光电源、固德威、Solaredge、艾罗能源等厂商,未来产品及客户优势将持续提升公司收入规模。预计2022-2024年,产品增速分别为60%、50%、50%,分别实现营业收入0.69/1.04/1.56亿元。

            根据上述假设,我们预计公司2022-2024年分别实现营业收入5.84/8.34/11.65亿元,同比增长42.9%、42.9%、39.6%;分别实现净利润1.41/2.12/3.04亿元,同比增长40.5%、50.3%、43.5%,对应EPS分别为1.92/2.89/4.14元。

            5.2 可比公司与估值

            目前A股尚无以工业控制连接器为主营业务的上市公司,综合考虑市场竞争格局、所处细分领域的竞争优势、产品特点、经营地域及规模等因素,选取中航光电、航天电器、合兴股份、永贵电器、徕木股份、鼎通科技、瑞可达、电连技术等作为国内可比上市公司,以2022年12月6日收盘价77.03元计算,2022-2024年PE分别为40.1X、26.7X、18.6X,考虑到公司是工控领域连接器的领先供应商,也在持续加大对汽车连接器、新能源连接器的研发投入,未来公司将持续受益于国产替代。



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